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投資邏輯

2022年全球光伏建設積極性大增，國內光伏裝機同增59%、組件出口量同增58%，產業鏈持續高景氣。雖瓶頸環節硅料供給有一定新增釋放，但在需求高速增長下行業整體仍處于供不應求狀態，推動產業鏈各環節持續量利齊升，板塊利潤增速（【SW光伏設備】口徑歸母凈利同比+181%）顯著高于行業出貨增速，板塊盈利能力顯著提升（【SW光伏設備】口徑毛利率同比+2.3PCT、凈利率同比+4.9PCT）。

財務指標方面，硅料、電池片、逆變器盈利能力提升明顯，電池片環節周轉大幅改善，各環節研發支出普遍高增，電池片技術路線逐步成熟、資本開支高增。

2023年一季度，下游需求季度波動導致產業鏈開工率和價格大幅調整，隨著春節后需求恢復，行業盈利能力快速修復，4Q22盈利基數較低的背景下盈利同環比顯著增長（【SW光伏設備】口徑歸母凈利同比+59%、環比+28%，毛利率同比+2.5PCT、環比+4.1PCT），大量龍頭企業盈利能力出現超預期。

展望2023年，隨著瓶頸環節硅料供給進一步加速釋放，潛在需求保持極度旺盛，光伏組件需求維持高增速（預計全年同比增速50%以上），行業將持續高景氣，供應能力增長慢于硅料的環節利潤或擴張/維持高位。具體看各環節情況：1）硅料：2022年作為緊缺環節盈利超預期，盈利能力創歷史新高，隨著供給釋放、價格下降，龍頭成本、品質優勢有望放大。2）硅片：上游硅料緊缺、企業降本推進導致2022年單位盈利維持較高水平，后續核心輔材石英砂/石英坩堝保供、及N型比例提升帶來的高品質溢價，將放大盈利差距。3）電池片：技術過渡期大尺寸、高效電池片供應緊張導致盈利超預期，新產品放量有望推動盈利維持高位。4）組件：供應鏈管理能力、產能一體化程度及細分市場結構差異等因素，致企業間經營分化，2022年一體化龍頭盈利優勢顯著，終端分布式需求占比大幅提升致集中度提升趨勢略有停滯，但CR4龍頭地位穩固；1Q23一體化龍頭單位盈利提升幅度超預期，后續產業鏈價格下行推動需求釋放，差異化產品布局、渠道覆蓋廣度、高盈利市場出貨能力等多方面競爭因素將拉開組件企業出貨能力及盈利能力，布局領先的龍頭企業有望持續提升市占率及盈利。5）逆變器：歐洲需求爆發，微型/儲能逆變器出貨加速，芯片供應緊張、產品迭代加速背景下，頭部企業供應鏈及研發優勢繼續顯現。2023年各公司經營目標依然保持高速增長，集中式電站及大儲需求爆發導致的IGBT模塊緊張可能使得以集中式需求為主的公司盈利能力表現超預期。6）輔材：光伏需求推動出貨增長，原材料成本壓力下龍頭優勢放大，后續將繼續受益終端裝機高增，供需偏緊/趨緊環節盈利有望持續提升/改善。7）設備：存貨及發出商品指標創歷史新高，預計大部分設備企業2023年營收同比仍將有大幅提升；盈利能力出現分化，新技術從0到1滲透過程削弱設備企業周期屬性，“新”屬性成為影響設備公司利潤水平的關鍵。

投資建議與估值

伴隨月度排產的持續提升，全年組件產出量預期有望從當前的400-450GW上修至500GW，結合普遍高增的Q1業績，將觸發板塊性的全年盈利預測上修，同時驅動市場對2024年行業量/利悲觀預期的修復以及板塊的反彈行情。業績方面，預計全年裝機有望同比增長50%，單位盈利YoY實現擴張，產業鏈全年利潤有望維持高增；情緒方面，當前市場對光伏板塊2024年及之后的景氣預期處于極度悲觀水平，并反映為自去年Q3以來持續的估值壓縮，機構持倉比例也降至近幾年來的相對低位，當前是布局的理想時間窗口。

建議重點配置：一體化組件、大儲、α硅片/硅料、高景氣及盈利觸底的輔材/耗材、設備龍頭；其中，反彈初期建議重點關注對需求上修較為敏感的輔材/耗材、以及前期調整幅度較大的逆變器/戶儲方向。

風險提示

國際貿易環境惡化、行業產能非理性擴張、疫情反復造成全球經濟復蘇低于預期、儲能成本下降不及預期。